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我也跟自己的团队讲,不要天天想着beat the market(跑

简介: 我也跟自己的团队讲,不要天天想着beat the market(跑赢市场),80%的投资经理是赢不了市场的。

12月7日,由华泰期货携华泰长城资本,联合华泰证券、南方基金、华泰柏瑞基金,在各交易所的支持下,倾力打造的“2020年衍生品市场年会”在上海隆重举行。

徐凡博士在演讲时表示做专业投资和做资产配置时,风险偏好是核心。

以下为演讲文字实录:期货,传统上不认为是资产配置的一部分,尽管期货是全球最重要的资产类别之一。

我之前在保险行业做首席投资官,每年见到保监会的领导的时候,都要跟他申请好几次,能不能投一点期货。

我一出面就是一个坏人,但是不参与又很可惜。

不管怎么样,是不做这个事的。

这个行业里常讲,资产配置在长期投资里占到80%甚至90%以上的回报。

天天交易很辛苦,但是如果配置做对了,别的问题都不大,日常的操作都不太重要。

我也跟自己的团队讲,不要天天想着beat the market(跑赢市场),80%的投资经理是赢不了市场的。

不能说他们浪费钱,因为他们的存在使市场更加有效,但是他们很难长期赢市场。

如果资产配置做得好,一个小兵也可能做得不错。

为什么到华泰期货谈行业很合适,因为华泰期货跟我们盛宝银行的战略高度相符。

虽然盛宝银行在海外有很坚实的品牌基础,但是在国内知名度还没有很高。

,盛宝在很多国家和地区都有银行牌照,但是它在国外主要是做交易平台。

在海外很多金融机构做交易的时候大家可能都没有意识到,他们使用的交易平台实际上用的是我们的交易的基础架构,风险管理都是由我们的。

我们几乎所有的资产类别,包括期货。

我们是全球覆盖面最广的交易平台之一,期货交易覆盖面比一般公司都大。

不同角度看资产配置对于资产配置,站在不同的角度会有不同的看法。

就举个简单的例子,交通事故。

对于同一起交通事故,可能会有三个版本的描述。

第一种—每天都有交通事故,伤亡在所难免;第二种—今早8点30分,在世纪大道与陆家嘴交界处发生一起交通事故,一人受伤,伤者送往医院;第三种—我今天早上来的路上,拐弯的时候刹车出了问题,不小心碰到路边的标志杆,一晃撞到一个小伙子,还好速度不快,医院检查没有关系,车子肯定要修。

这三个说的是同一件事情,但是角度是很不一样的。

放在我们的金融市场里,第一种就是监管的角度。

今天早上交易所的领导说,我们的交易量很大,市场每天有涨有跌,肯定有人赚钱,有人赔钱,这对于监管的领带来讲是一个统计数字。

我今天早上就是看错了,我听人说的很对,但是市场就是不听我的,回头看看,系统怎么敲都回不来。

我们谈资产配置,谈交易,谈管理,非常具体—你的目标是什么,你在什么样的层面上谈资产配置。

如果在交易的层面,大部分交易员一般来说是不太会看资产配置层面的;就像个股很少跟个人去谈资产配置。

如果跟家族办公室,比如某位大企业家退休之后休不一定交易很多,但是他的资产配置非常重要。

我猜肯定不止一个资产,他可能会有很多奇奇怪怪的东西,这些东西是对未来保持增长很重要的一个配置。

比尔盖茨退休之后,他经过长期的努力,把资产全部分散之后,总算损失了90%。

话说回来,如果他留在手里就只有一个微软,其他什么都没有的也是很危险的。

对机构投资者,或者有一定规模的投资者,资产配置变得特别重要。

比如说在上海的朋友,我相信绝大部分人最大的资产是房子,还有一些股票和存款等其他资产。

这些资产比例上怎么调整,就是资产配置的问题了。

操作层面的人看着很痛苦的事,对于其他层面的人来说这个可能都不是一个事。

从资产配置角度,真正的从业人员每天看着很精神,但是是在走纲丝。

投资是高风险行业,投资实际上就是风险管理。

在收益和风险之间平衡,在领导的要求和个人的意愿之间,还有包括舆论压力之间平衡,这是走纲丝的。

是需要长期保值,还是要争取这个季度排名第一。

在欧洲租保险箱的成本比存在银行里的成本更低,因为保险箱租完之后,钱起码还在,交到银行,银行收费的,银行是负利率,还要交保管费;第三,对标。

如果做专业投资,上过几门课的一定知道做资产配置,风险偏好是核心。

一边是合理的承担风险是超额收益来源,另外一边又要考虑风险是否太大;其他的还有有时间跨度、考核模式、团队资源、支持资源、投资范围等等。

其中我想提醒一下的是,前台来讲常常犯的问题是往往低估的价值。

其实在现代金融行业,我们打的是后勤战,金融机构打的是中。

前台人员尽管立功很大,但是其实很多人没有意识到,真正成功的系统、公司都有非常强大的中。

华泰期货领导也强调,他们打造的是中。

我原来做首席投资官的时候,每年都要做几次资产配置的流程。

首先是品种选择,我有什么资源,有什么资格,我能投什么;其次是投资限制,我发了一个基金或者产品,产品是有上下限的限制,最少/最多放多少债券,最少/最多放多少股票,这些都是很严苛的。

把范围限制之后,再有一些集中度,单股的集中度,单产业的集中度,单个地区的集中度,单个国家的集中度,这个在投资里都是有限制的。

保监会要求保险品种不能少于5%的流动性,这个就是现金,流动性基本上没有什么收益。

如果做对冲基金的时候,不把回撤讲清楚,没有人给你投。

考核模式,我没有列举很多,绝对相对的,要找对标是谁,还有波动率。

考核时段,如果是小的台子,可能是月度汇报,每个机构每个月都要开总结会,每个台子汇报自己的工作情况。

前11月干的很好,这个月就守着点不会有问题。

前11个月做的不好,这个月要玩命,风控要绕一绕。

年度排名更是重要,对于管理层来讲年度也是很重要的,因为有年报要公布,还要跟股东、董事会汇报。

做这个行业,如果告诉大家一点窍门,核心的东西,我是投资方,核心在于假设。

做资产配置要知道未来的收益是多少,才能知道资产配多少。

你说明年白酒涨多少,这涉及到白酒行业要配多少的问题。

这个数真的很重要,明年配多少,这个是要猜的。

衍生品定价的核心就是未来的分布,分布可以是正态,也可以不是正态的。

现在是新常态,它不是正态分布,假设是错的,这个需要调整。

新常态,从数学的表达,实际上不是正态分布。

我们未来不是正态分布,是双峰的分布。

做资产配置,右边画了一个图,这是很古老的概念。

画这个图的时候,相关性变成核心。

大家说的分散化投资,核心就是相关性。

相关性有意思的地方就在于完全是猜的,我们自己敲定,定多少就是多少,只要能保证一点,得必须有解,内部自洽。

当然可以用历史数据,历史数据就是另外一个假设,这个假设就是未来是重复,是对过去的重复,这是重大假设。

如果是新常态,假设明显是错的。

跑出来之后,就是选你的风险偏好,风险偏好在哪,然后切上去,最佳比例在这,然后反算,这一点对应我的投资比例组合是什么。

一般做的时候,模型跑完之后会有一个最佳点还有一个备选点——风格更激进一点怎么样,更安全一点是什么样,让董事会选一个。

这是我资产配置常用的流程,每年大概做两次。

困难在于市场走向判断、未来收益多少是你猜的,不一定猜的都对。

然后现在发现中美贸易谈判的影响力在弱化,整个机制走在变化。

之前一旦有进展,两边市场就上去了;现在签不签贸易协议大家都不太当回事了,动力就没有用了。

品种选择错误,或者相关假设错误,这是最常见的错误。

如果运气不好,连续三年都是熊市,那就死定了,这是运气问题。

β没有拿不到,α拿到5%,就是了不起的对冲基金。

什么都不懂的大妈讲,股票赚大发了,作为职业投资人跟他比,就觉得很惭愧。

是时常发生的,跟运气有关。

与时俱进、开放思路、拥抱创新随着系统的发展,出现了很多新产品。

期货这个行业为什么成为资产配置的可能,还是一个重要的资产?

量化过去肯定不属于资产配置,纯粹是一个战术问题。

但是它量化能够长期稳定地产生一个收益,它就变成一个基金,变成一个基金就变成一个资产配置的可用工具。

我在美国的时候,说起高科技公司,微软第一,回报更多的是思科,但是思科被华为已经打的半死不活。

HP是美国的传奇,而英特尔是所有高科技传奇的基础。

美国道琼斯刚成立的时候,高科技是铁路。

茅台到底值多少,这是与时俱进的问题。

他说那个东西还在,未来还能卖,产量不会少,他的逻辑是对的。

但是当时我们的反应是,茅台这一完了,没有戏了。

回头看老外是对的,茅台越来越贵。

亚马逊为了意思意思,下一个年报,盈利了,但是肯定很少,然后它的股价却很高。

存在银行里的钱要扣我的钱,这是很邪门的。

在日本当年出现负利率的时候,全球市场受到重大冲击,因为衍生品突然不可行了。

定价的时候说对数正态分布,股票价格不可能是负的,利率也不可能是负的,所以他们说这个变化是对数正态分布。

后来发现股票不是负的,但是利率是负的。

如果学过金融就会发现,最基本的假设就没有了。

利率衍生品的规模远远大于股市,不是一个量级,所有的定价机制都不可行了,因为大家都是用的对数正态分布。

用正态分布,可以用负的,可是这是对的吗?

过去按正态搞的,现在突然对数正态。

做资产配置的时候,思路开放很重要。

油价上涨或者下跌都可以,油价大部分跟石油公司不一定有关,但是油价涨到一定的程度,美国的页岩油盈利,盈利之后油服公司就可能赚钱。

丹麦同意了让俄罗斯天然气过丹麦,乌克兰人就急眼了,乌克兰是收过路费的。

做债的如果只能买债,银行、保险公司是不允许买股票的,他们绝大部分资产都在债券。

银行是没有办法的,只能把债期放短点,流血可能没有那么多。

如果有期货对冲就可以了,现在银行非常想进国债期货这一块,现在还没有完全进来。

进来之后对市场的冲击很大,量太大了,而且是单向的。

理财,刚刚讲本金的事,如果做期权很简单。

我们行业非常常见的,我在光大银行的时候,做的保本理财同时上升,清一色就是期权。

人工智能,很多同志都讲,它最大的问题是什么都比你强,你都不知道怎么赢它。

海外市场更加有效,因为机器在跑,机器比人快,而且非常冷静,套利的机会越来越少,时间越来越短,甚至达到毫秒级。

越来越复杂,原来量化策略算的量太大,但是现在量化已经越来越多。

越来越相关,它的能力太强,我们只能关注几件事情,水平高的人关注5-10件事情,让电脑关注多少都可以,强相关就可以。

量化和高频交易肯定不属于配置,配置说长期的。

巴菲特是配置的典型,买一个股票,他不操作,长期持有。

这两年巴菲特表现一般,因为量化和高频交易,机器变化很快,它一直在变,有各种各样的策略,这个策略人是做不到的,导致这些东西突然变成量化配置。

市场所有的机会就来自于大家偏好不一样,每人口味不一样,所以市场才丰富多彩。

合适的工具和充足的材料,要选择适合你的刀。

这是盛宝银行的特点,个性化,除了产品多,我们平台针对不同的客户,最复杂的客户不给太多,就六个屏幕,六个屏幕还可以切换,切完之后几十个屏幕的东西一直看。

最简单的就一个屏幕,而且什么都不用干,买点简单的就可以了。

这是我们的设计理念,针对大家口味不一样,给你做其他的。

主流的二级市场的产品我们都有,而且是全球化的。

什么都有,有时候太多,我们还在不停优化。

我们有同事每天专门清理不太交易的或者不太适合大家交易的产品,这是我们的特点。

我们的材料足够丰富,工具足够个性化,满足大家个性化测试的东西。

装备也很重要,如果我靠脑子去算,如果我现在还在学excel,做交易的时候肯定是劣势。

没有装备,就像个人打坦克,是没有戏的。

总结一下,尽管大家很喜欢交易,但是配置的贡献一般是超过交易的。

不同时段,不同市场,不同风格,不同风险偏好,不同人员配置的结果大不相同。

团队协作非常重要,个人自己玩儿可以,但是在机构里没有团队协作是非常困难的。

人工智能不用说了,它可能会敲掉很多人的工作,但是没有办法,你要跟着学,学会了才有希望,。

最后,非常重要的一点是,功能强大的系统必不可少。


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